2013年经济师考试《中级金融》辅导笔记：“利率与金融资产定价(2)”

　　第二节　利率决定理论

　　一、利率的风险结构

　　债权工具的到期期限相同但利率却不相同的现象称为利率的风险结构。

　　到期期限相同的债权工具利率不同是由三个原因引起的：违约风险、流动性和所得税因素。

　　(1)违约风险：即债务人无法依约付息或偿还本金的风险，它影响着各类债权工具的利率水平。

　　①政府债券的违约风险最低，公司债券的违约风险相对较高。

　　②信用等级较高的公司债券的违约风险低于普通公司债券的违约风险。

　　一般来说，债券违约风险越大，其利率越高。

　　(2)流动性

　　流动性指资产能够以一个合理的价格顺利变现的能力。它反映的是投资时间和价格之间的关系。

　　①国债的流动性强于公司债券。

　　②期限较长的债券，流动性差。

　　流动性差的债券风险大，利率水平相对就高;流动性强的债券，利率低。

　　(3)所得税因素

　　同等条件下，免税的债券利率低。在我国国债是免税的，利率相对较低。

　　在美国市政债券违约风险高于国债，流动性低于国债，但其免税，所以长期以来市政债券利率低于国债利率。

　　违约风险越大、流动性越差、无免税债券的利率越高。反之亦反。

　　二、利率的期限结构

　　1.含义：债券的期限和收益率在某一既定时间存在的关系就称为利率的期限结构(假设具有相同的违约风险、流动性和所得税因素)，表示这种关系的曲线通常称为收益曲线。

　　利率期限结构主要讨论金融产品到期时的收益与到期期限这两者之间的关系及变化。

　　2.收益曲线的表现形态：

　　正常的收益率曲线，即常态曲线，表现有价证券期限与利率正相关(教材P20图a)。

　　颠倒的收益率曲线，指有价证券期限与利率呈负相关相系(教材P20图b)。

　　一般来说，随着利率水平上升，长期收益与短期收益的差会越来越小，甚至变负。也就是说，当平均利率水平较高时，收益曲线为水平的(有时甚至是向下倾斜的)(教材P20图b)，当利率较低时，收益率曲线通常较陡(教材P20图a)。

　　收益曲线是指那些期限不同，却有着相同流动性、税率结构与信用风险的金融资产的利率曲线(可以视为同一发行人发行的不同期限的债券)。

　　金融资产收益曲线反映了这样一种现象，即期限不同的有价证券，其利率变动具有相同特征。

　　3.收益曲线的三个特征：

　　不同期限的债券，其利率经常朝同方向变动。

　　利率水平较低时，收益率曲线经常呈现正斜率(如教材P20图a)。

　　利率水平较高时，收益率曲线经常出现负斜率(如教材P20图b)。

　　收益率曲线通常是正斜率。

　　【例1?多选题】到期期限相同的债权工具利率不同的原因是(　)。

　　A.违约风险

　　B.流动性

　　C.市场预期

　　D.所得税

　　E.收益性

　　【正确答案】ABD

　　【答案解析】本题考查利率的风险结构。

　　三、利率决定理论

　　(一)古典利率理论(也称真实利率理论)

　　古典利率理论主要从储蓄和投资等实物因素来研究利率的决定。

　　古典学派认为，利率决定于储蓄与投资的相互作用。

　　(1)储蓄(S)：利息是对推迟当前消费的一种补偿，因此储蓄(S)为利率(i)的递增函数。

　　(2)投资(I)：利率是投资的机会成本，因此投资(I)为利率(i)的递减函数。

　　均衡的利率水平：S=I，即储蓄=投资。此时，社会达到充分就业状态。

　　当S>I时，利率会下降。

　　当S<I时，利率会上升。 

　　当S=I时，利率便达到均衡水平。 

　　该理论的隐含假定是，当实体经济部门的储蓄等于投资时，整个国民经济达到均衡状态，因此，该理论属于“纯实物分析”的框架。