2019年证券从业资格《金融市场基础知识》考点：股票估值方法

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考点37：股票估值方法

(一)货币的时间价值、复利、现值、贴现

1.货币的时间价值

货币的时间价值是指货币随时间的推移而发生的增值。

2.复利

FV=PV•(1+i)n若每期付息m次，则终值为：FV=PV•(1+i/m)n*m

3.现值和贴现

对给定的终值计算现值的过程，我们称为贴现。

PV=FV/(1+i)n例如，计算2年后121元的现值：现值=121/(1+i)2=121/1.21=100(元)

(二)影响股票投资价值的因素

1.影响股票投资价值的内部因素

(1)净资产。净值增加，股价上涨；净值减少，股价下跌。

(2)盈利水平。预期公司盈利增加，股票市场价格上涨。

(3)股利政策。股利水平越高，股票价格越高。

(4)股份分割。股份分割一般在年度决算月份进行，通常会刺激股价上升。

(5)增资和减资。

(6)并购重组。

2.影响股票投资价值的外部因素

(1)宏观经济因素。

(2)行业因素。

(3)市场因素。

(三)股票的绝对估值方法

1.股票的绝对估值方法的基本原理

绝对估值法也就是现金流贴现法。

如果这些现金流只是属于股权出资人的，贴现加总得到的就是股权价值(股票价值)；如果这些现金流是属于所有出资人的，贴现加总得到的就是企业价值。

如果得到的是企业价值，可以通过以下价值等式换算成股权价值(股票价值)：股权价值=企业价值-净债务=企业价值-(债务-现金)。

绝对估值法的计算公式为：

式中：v——价值；t——时期；CFt——第t期的现金流；r——未来所有时期的平均贴现率。

使用绝对估值法进行价值评估时，一般都要预测未来每期现金流，但是现金流是永续的，不可能预测到永远。所以，在实际估值中，都会设定一个详细预测期，在此期间详细预测每期现金流。

此时，绝对估值法的计算公式为可以表示为：

式中：V——价值；t时期；CFt——第t期的现金流；r——未来所有时期的平均贴现率；n——详细预测期数；TV——终值。

2.红利贴现模型

投资者购买股票，通常预期获得两种现金流：一是持有股票期间的现金分红；二是持有期末卖出时的预期价格。二者的现值之和决定了股票价值。

因此，红利贴现模型的一般公式为：

式中：V——股票价值；DPSt——第t期的现金红利；n—详细预测期数；r——股权要求收益率；Pn——持有期末卖出股权时的预期价格。

红利贴现模型要求公司的股利政策相对稳定，但在实际中，很多公司的股利政策不稳定，且很多公司从不发放红利或者因为未盈利而无红利可发放。此时，很难用红利贴现模型进行估值。

3.股权自由现金流贴现模型

股权自由现金流(FCFE)是可以自由分配给股权拥有者的最大化的现金流。股权自由现金流的计算公式为：

股权自由现金流(FCFE)=净利润+折旧+摊销-营运资金的增加+长期经营性负债的增加-长期经营性资产的增加-资本性支出+新增付息债务-债务本金的偿还

股权自由现金流贴现模型的估值公式为：

式中：V——股票价值；FCFE，——第t期的股权自由现金流；n——详细预测期数；r——股权要求收益率(和红利贴现模型中的r相同)；TV——股权自由现金流的终值。

4.企业自由现金流贴现模型

企业自由现金流(FCFF)是指公司在保持正常运营的情况下，可以向所有出资人(股东和债权人)进行自由分配的现金流。

企业自由现金流(FCFF)=息税前利润-调整的所得税+折旧+摊销-营运资金的增加+长期经营性负债的增加-长期经营性资产的增加-资本性支出

其中，调整的所得税有两种计算方法：一是直接用息税前利润乘以当期所得税率；二是在利润表中当期所得税的基础上进行调整，加回财务费用的税盾，再扣掉非经常损益对应的所得税。

企业自由现金流模型的估值公式为：

式中：EV——企业价值；FCFF，——第t期的企业自由现金流；n——详细预测期数；WACC——加权平均资本成本；TV——企业自由现金流的终值。

加权平均资本成本(WACC)是企业各种融资来源的资本成本的加权平均值，计算公式为：

式中：D——付息债务的市场价值；E——股权的市场价值；kd——税前债务成本；ke——股权资本成本；t——所得税率。

(四)股票的相对估值方法

1.股票的相对估值方法的基本原理

相对估值法的计算公式为：

目标公司价值=目标公司某种指标*(可比公司价值/可比公司某种指标)“可比公司价值/可比公司某种指标”被称为倍数，常用的倍数包括：市盈率(P/E)倍数、企业价值/息税前利润(EV/EBIT)倍数、企业价值/息税折旧摊销前利润(EV/EBITDA)倍数、市净率(P/B)倍数、市销率倍数(P/S)等。

2.市盈率倍数法

市盈率(P/E)倍数反映了一家公司的股票价值对其净利润的倍数。市盈率倍数的计算公式为：

市盈率倍数=每股市价/每股收益

3.企业价值/息税前利润倍数法

息税前利润(EBIT)是在扣除债权人利息之前的利润，所有出资人(股东和债权人)对息税前利润都享有分配权，因此，息税前利润对应的价值是企业价值(EV)

企业价值的计算用上述的价值等式。息税前利润计算公式为：

息税前利润(EBIT)=净利润(E)+所得税+利息

企业价值/息税前利润倍数法的企业价值计算公式为：

EV=EBIT*(EV/EBIT倍数)

用企业价值/息税前利润倍数法得到企业价值后，可以通过价值等式推出股票价值。

企业价值/息税前利润倍数法剔除了资本结构的影响。市盈率倍数法是以利润指标作为估值基础，而净利润归属于股东，无法反映债权人的求偿权，当目标公司与可比公司的资本结构存在较大差异时可能导致错误的结果；息税前利润是向所有股东和债权人分配前的利润，因此不受股权和债务的比例即资本结构的影响。

4.企业价值/息税折旧摊销前利润倍数法

息税折旧摊销前利润(EBITDA)同样也是在扣除利息费用之前的利润，所以它对应的也是企业价值(EV)。

企业价值的计算用上述的价值等式。

息税前利润(EBIT)=净利润(E)+所得税+利息+折旧+摊销

企业价值/息税折旧摊销前利润倍数法的企业价值计算公式为：

EV=EBITDA*(EV/EBITDA倍数)

企业价值/息税折旧摊销前利润倍数法不但剔除了资本结构的影响，还剔除了折旧摊销的影响。公司的不同折旧摊销政策以及不同发展阶段的折旧摊销水平，会影响到公司的净利润和息税前利润，但息税折旧摊销前利润不受此影响。因此，对于折旧摊销影响比较大的公司(如重资产公司)，比较适合用企业价值/息税折旧摊销前利润倍数法。

5.市净率倍数法

市净率(P/B)倍数反映了一家公司的股票市值对其净资产的倍数。

市净率倍数=每股市价/每股净资产

每股价值=每股净资产x市净率倍数

市净率倍数法比较适用于资产流动性较高的金融机构，因为这类公司的资产账面价值更加接近市场价值。例如，银行业的估值通常会用市净率倍数法。而运营历史悠久的制造业企业和新兴产业企业往往不适合采用市净率倍数法。

6.市销率倍数法

市销率(P/S)倍数反映了一家公司的股权价值对其销售收入的倍数。

市销率倍数=每股市价/每股销售收入

每股价值=每股销售收入x市盈率倍数

对于一些无利润甚至亏损的企业，经营性现金流也为负，且账面价值比较低。市销率倍数法可能比较实用。

市销率倍数法的局限之处是不能反映成本的影响，因此，主要适用于销售成本率较低的收入驱动型公司。

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