证券投资基金重点与难点之第十一章(3)

　　第三节　资本资产定价模型

　　在本节中，研究问题的出发点是如果投资者都按照上一节介绍的方法去选择组合的话，这种集体行为会对证券价格产生什么样的影响。从而建立了揭示均衡状态下证券收益风险关系经济本质的资本资产定价模型。

　　一、资本资产定价模型的原理

　　(一) 假设条件

　　假设一：投资者都依据期望收益率评价证券组合的收益水平，依据方差(或标准差)评价证券组合的风险水平，并采用上一节介绍的方法选择最优证券组合。

　　假设二：投资者对证券的收益、风险及证券间的关联性具有完全相同的预期。

　　假设三：资本市场没有摩擦。所谓“摩擦”，是指市场对资本和信息自由流动的阻碍。因此，该假设意味着：在分析问题的过程中，不考虑交易成本和对红利、股息及资本利得的征税;信息在市场中自由流动;任何证券的交易单位都是无限可分的;市场只有一个无风险借贷利率;在借贷和卖空上没有限制。

　　在上述假设中，第一项和第二项假设中对投资者的规范，第三项假设是对现实市场的简化

　　(二)资本市场线

　　1.无风险证券的有效边界的影响;

　　2.切点证券组合T的经济意义;

　　特征：其一，T是有效组合中惟一一个不含无风险证券而仅由风险证券构成的组合;其二，有效边界FT上的任意证券组合，即有效组合，均可视为无风险证券F与T的再组合;其三，切点证券组合T完全由市场确定，与投资者的偏好无关。正是这三个重要特征决定了切点证券组合T在资本资产定价模型中占有核心地位。

　　首先，所有投资者拥有完全相同的有效边界。

　　其次，投资者对依据自己风险偏好所选择的最优证券组合P进行投资，其风险投资部分均可视为对T的投资，即每个投资者按照各自的偏好购买各种证券，其最终结果是每个投资者手中持有的全部风险证券所形成的风险证券组合在结构上恰好与切点证券组合T相同。

　　最后，当市场处于均衡状态时，最优风险证券组合T就等于市场组合。

　　无论从资本规模上还是结构上看，全体投资者所持有的风险证券的总和也就是市场上流通的全部风险证券的总和。这意味着，全体投资者作为一个整体，其所持有的风险证券的总和形成的整体组合在规模和结构上恰好市场组合M。

　　(三)证券市场线

　　1.证券市场线方程。资本市场线只是揭示了有效组合的收益风险均衡关系，而没有给出任意证券组合的收益风险关系。

　　由资本市场线所反映的关系可以看出，在均衡关系下，市场对有效组合的风险(标准差)提供补偿。而有效组合的风险(标准差)由构成该有效组合的各个成员证券的风险共同合成，因而市场对有效组合的风险补偿可视为市场对各个成员证券的风险共同合成，因而市场对有效组合的风险补偿可视为市场对各个成员证券的风险补偿的总和，或者说是市场对有效组合的风险补偿有效组合风险贡献的大小来分配。

　　2.证券市场线的经济意义

　　证券市场线对任意证券或组合的期望收益率和风险之间的关系提供了十分完整的阐述。任意证券或组合的期望收益率由两部分构成：

　　一部分是无风险利率，它是由时间创造的，是对放弃即期消费的补偿;另一部分则是[E(rp)-rF]βp，是对承担风险的补偿，通常称为“风险溢价”。它与承担风险βp的大小成正比，其中的[E(rp)-rF]代表了对单位风险的补偿，通常称之为“风险的价格”。

　　3.β系数的经济意义。β系数反映了证券组合的收益水平对市场平均收益水平变化的敏感性，是衡量证券承担系统风险水平的指数。β系数的绝对值越大(小)，表明证券的承担系统的风险越大(小)。

　　二、资本资产定价模型的应用

　　(一)资产估值

　　一方面，当我们获得市场组合的期望收益率的估计和该证券的风险βi的估计时，能计算市场均衡状态下证券i的期望收益率E(ri);另一方面，市场对证券在未来所产生的收入流有一个预期值。

　　例4：A公司今年　每股股息为0.50元，预期今后每股股息将以每个10%的速度稳定增长。当前的无风险利率为0.03，市场组合的风险溢价0.08，A公司股票的β值为1.50。求A公司股票当前的合理价格P0是多少?

　　首先，根据股票现金流估价模型中的不变增长模型，得出A公司股票当前的合理P0为：

　　(二)资源配置

　　资本资产定价模型在资源配置方面的一项重要应用，就是根据对市场走势的预测来选择具有不同的β系数的证券组合或组合以获得较高收益或规避市场风险。

　　证券市场线表明，β系数反映证券或组合对市场变化的敏感性，当很大把握预测牛市到来时，应选择那些高β系数的证券或组合。这些高β系数的证券将成倍地放大市场收益率，带来较高的收益。相反，在熊市到来之际，应选择那些低β系数的证券或组合，以减少因市场下跌而造成的损失。

　　三、资本资产定价模型的有效性

　　β系数作为衡量系统风险的指标，其与收益水平是正相关的，即风险越大，收益越高。

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